2011年8月14日日曜日

炭鉱に生きる 山本作兵衛


新装版 画文集 炭鉱に生きる 地の底の人生記録 山本作兵衛

この本を知ったのは7月28日放送のNHKの「クローズ・アップ現代:炭鉱(ヤマ)が”世界の記憶”になった」を見たからだった。番組終了後にすぐにアマゾンに予約したが、同じような人が大勢いたのだろう。本日届いた7月28日出版のはずの同書は既に第二版だった。

この本のオリジナルは1967年に出版されたものだが、今回山本作兵衛氏の画文集が世界ユネスコ記憶遺産に登録されたことによって新装され再出版となったものだ。
世界ユネスコ記憶遺産としては日本からは第1号。世界で他にどんなものが登録されているかというと、「アンネの日記」、「ベートーベンの第九草稿」、「フランス人権宣言」、「マグナ・カルタ」など壮々たる作品群である。

作者山本作兵衛氏は筑豊炭田遠賀川の川舟船頭の子として産まれた。遠賀川の舟運は川沿いの炭鉱から出炭する石炭を若松(北九州市)まで運ぶことによって一時は八千艘を数えるまでに栄えていたが、筑豊本線の開通により寂れてしまい、失職した船頭達は炭鉱に入ることになったのである。この辺りは富司純子の映画「緋牡丹博徒:二代名襲名」を観るとより理解が深まるだろう。 

山本氏は筑豊の炭鉱を転々とするが、ここには炭鉱主として麻生元総理の粗祖父も登場するし、被差別部落民の待遇改善を果たした水平社の記述では最近世間を騒がせた松本元防災担当大臣の先祖も絡んでいたことがわかるだろう。

ユネスコは山本氏の作品群を権力者や勝者の書いた歴史ではなく一炭鉱労働者の目線で書かれた日本の産業革命史である点を評価したという。確かにウィンストン・チャーチルの「第2次世界大戦回顧録」でもなければ将軍による日記でもない、一少女である「アンネの日記」の持つ歴史の重みと同等のものがここにはある。山本氏の記述では当時の炭鉱の子供たちは小さい時から親と一緒に炭鉱に潜ることが多く、学校にも通えず文字の書けない人が多かったそうである。これは本当に貴重な歴史資料だと思う。また世界遺産認定は炭鉱研究家であるオーストラリアのマイケル・ピアソン氏が世界に紹介してくれたものであるが、地元の学者や研究者達の地道なサポートも見逃せないないところである。

僕は本を読んでいるとまだ100ページしか読んでなかったのかと先の長さにがっかりすることも多いのだが、この本だけは残りのページの少なくなることが心細くてしょうがなかった。また目次を見た時にやたらとあとがきや解説の多い本であると思えたのだが、これらは是非読まなければいけない。どれもこれも逸品であるが特に画家菊畑茂久馬氏の文章には滂沱とあふれる涙を禁じえなかった。決して山本氏一人の偉業ではなかったのである。

この本は自分が死んだ時に綺麗なまま本棚に残しておきたい1冊である。

2011年8月12日金曜日

窮乏化は政府・日銀の責任なのか?「高橋洋一氏の俗論を撃つ」

「高橋洋一の俗論を撃つ
米債務問題が解決してもなぜ円は強いのか
円高・株安の責任は政府・日銀の怠慢にあり ダイヤモンド オン ライン」


前半の「何故円は強いのか」に関しては、高橋氏のマネタリ-ベース説明も俗論のひとつであるのであえてここでは言及しない。「そうでしたか、インフレ格差もありますかね」ぐらいでいいだろう。

問題は後の方である。
仮に円ドルレートが1ドル100円で維持されていたらと仮定して、どの程度の株価になっていたかを推計したものが図5(後述)だ。今でも1万1000円程度であっただろう。世界同時株安はたしかに大変なことであるが、円高の要因を海外要因だけだと決めつけ、日本だけが渋い金融政策だと、日本だけが自国窮乏化してしまう

しかしこれは奇妙なロジックだ。(説明では8月8日の引値が使われている)

Q.もし今為替が100円なら日経はいくらでしょう?
A.ドル建ての8日の日経平均は117.04ドル(為替77.73円)。従って117.04ドル x 100円だから答えは11,704円である。なんと高橋氏の推計値よりも高いのである。彼は一体何を表現したかったのか?疑問はつきないがこれは後でみてみよう。

図3ーPは、高橋氏のチャートに合わせて2009年4月3日~2011年8月8日までの円建て日経平均とドル建てダウ平均の比較である。まずこのグラフをもって金融リテラシーの低い読者を対象に日本株がいかに酷いかをアピールしている。
図3-Pは高橋氏の図3に対応している。PはPorcoのPである。
しかし下の図Aはドル建て日経平均とダウ平均の両指数を2009/4/3を100として指数化したグラフである。震災時の大幅下落の影響を考慮すれば日本株は復興需要期待で足元なかなか健闘しているのである。因みにダウ平均は単独の要因でドル建て日経平均の水準の86%を説明している。

日経平均は今回の暴落の前に3月の震災での影響をかなり取り戻していたことがわかるだろう。そして8月8日にはドル建ての日経平均(133.68ポイント)とダウ平均(134.83ポイント)はとうとうほぼ同じ値になっていたのである。つまり高橋氏の選定したこの期間の株式だけを見ると日本は「政府・日銀のド下手な金融政策」のせいで自国窮乏化などはしていない。

2国間で窮乏化しているかどうかを比較するのであれば同じ通貨建てが基本だろう。従って「株安の責任は政府・日銀にあり」は勇ましくてとても結構だし、確かに僕もそうした面を完全に否定しないがこの件に関しては「お門違い(おかどちがい)」である。関係のない人の家の門先(かどさき)で「出て来い、このやろー」と言っているようなものなのである。

さて、この時点で氏の主張はすでに破綻しているのであるが、折角なので氏のモデルを見てみよう。グラフに違和感がある。

日米の株価指数の動きを見ると、かなり連関していることがわかる(図3ーP参照)
これは普通の投資家なら皆知っている事だ。だから投資家は毎朝昨日のNYダウはどうだったか気にするのである。因みに「水準」ではなく「動き」というのであれば変化率を比較しなくてはいけない。この場合日々の比較になるが、注意しなければならないのはたいていの場合ダウ平均が日経平均の影響を受けるのではなく、日経平均がダウ平均から影響を受けるので1日のラグが出るという点だろう。同じ日付の比較ではダメなのである。因みに同じ日でやるとダウ平均の日経平均の「動き」に対する説明力は26%、1日日経平均をずらすと52%の「動き」の説明力がある。

そこで、米国の株価指数、円ドルレート、大震災のショックの3要因をとると、日々の日本の株価指数の動きを80%程度説明できる(図4参照)

ダイヤモンド・オンライン
80%の説明力があるというこの図4の推計式を求めてみよう。
Step1:先ずダウ指数と円ドルレートの2つのファクターでの日経平均の水準(動きでは無い)の推計式は、
日経平均推計値=-7949.56 + 0.726191 x NYDow + 117.2695 x JPYとなりグラフ化したものが下である。残念ながら説明力は68.5%しかない。
Step2:さて、高橋氏はダウ平均と円ドルの2つの要因に大震災のショックという要因を加えて3つの要因としている。「大震災で800円程度株価は下落しているが、円高の影響もかなり大きい
ここで氏は大震災の影響を800円と推定し、3つめのファクターとしてカウントする。僕としてはもしこの800円分の影響を考慮するのであれば、3月15日の日経平均が-1015.34だったのでこれに800円足して-215.34に入れ替えることによって震災のショックを排除することにする。原データを修正するのである。これで相関係数は氏のおっしゃるとおり81%まで上昇する。但しこの場合推計式は変わってくる。 
日経平均推計値=-7495.51 + 0.607969 x NYDow + 124.8102 x JPY.
これをグラフ化すると図Cになる。

さてこれでは高橋氏の図4とは大分違うのである。

Step4:68%の説明力の2つのファクターを使ったモデルで推計値を計算した事後に、3月15日以降の日経平均から800円を震災の影響としてさし引いてみると図4-Pになる。
つまり式で言えば、
2009/4/3~2011/3/14:推計値=7949.56 + 0.726191 x NYDow + 117.2695 x JPY
2011/3/15~2011/08/08:推計値=7949.56 + 0.726191 x NYDow + 117.2695 x JPY-800

これで高橋氏の図4に近づいたのではないだろうか。しかしこれは随分と変則的なモデルである。投資銀行の調査部門なら営業部門に栄転させてくれるだろう。

Step5:上記式の円ドルを通期100円で固定すると図5ーPになる。


さてこれでめでたく日経平均は「今でも1万1000円程度であっただろう(正確には10827.40)」とあいなったわけである。氏の図5も見ておく。

ダイヤモンド・オンライン
ほぼ同じチャートだろう。

さて、氏の(多分)主張する10827.40を円ドル100円で割ると108ドル27セントになる。これは現在の117ドル4セントよりも7.5%も日本は窮乏化していることを意味する。もし日銀が彼の主張を入れて頑張って円安にしていれば日本はもっと貧乏になるって主張なのだろうか?


判断は読者にお任せすることにしましょう。

2011年8月10日水曜日

米国国債格下げ問題と株価の位置 2


Shujiさんから「もともと株価がちょっと高すぎたんじゃない?ということでしょうか」というサジェッションを頂戴したので、「高すぎた」といえば何はともあれアメリカの不動産価格だろうから、ここで不動産価格と株価指数の関係もみてみようと思う。

何故ならアメリカがもしジャパニフィケーション(日本化:Japanification)しているなら、不動産価格が当然キーになるだろうからだ。松浦氏のブログ参考方

日本人投資家の考えるバブル形成は何といっても不動産価格の高騰であり、バブル崩壊はその暴落が原因だった。日本では20年たっても今だに下がり続けていて、アメリカもまだ回復のきざしは見えない。

それに「国家は破綻する」のロゴフも書いているように歴史的にバブルには不動産価格の上昇が必ず伴い、その下落が銀行危機を引き起こし、政府債務が膨張する過程をたどる。そして国家は破綻してきたのである。今回のアメリカはまだ破綻しているわけではないが、この過程を忠実にたどっているのも確かなのだ。もちろん日本もそうだし、ユーロの財務の脆弱な国々も同様である。

下のグラフはロバート・シラー教授のHPにある住宅価格指数とSP500をプロットしてみたものだ。

70年代後半のインフレ期には株価はPERが圧迫され横ばいが続いたが、名目の住宅価格は上昇した。90年代後半にはITバブルがあり、株価が高騰した。そして現在のサブプライム・ショック後の住宅価格はどっぷり下がったままである。これは目先の収益好調よりも重大な問題ではないのだろうか?

せっかく住宅価格のデータが入手できたので、前回のエントリーと同じように今回はGDPと住宅価格の2つのファクターで重回帰分析をして簡単な推計式を作ってみた。これでいくと住宅価格の下落が効いて脚下のSP500の推計値は950ポイントあたりになる。

しかしこのチャート見る限り、そうしたピンポイントの推計値よりも、果たして株価はこのラインの上かあるいは下で推移する根拠があるのかどうかを考える方が重要なんだろうと思う。 いずれにせよこの2つのファクターを使用する仮説では推計値のトレンドは住宅価格に引っ張られることになる。(もともとそういうふうに出来ている)

さて、あまり実りはないが、考えさせられることは多い。今回のエントリーでいいたいことは、相場の大勢を見るに問題の根本である住宅価格を忘れてはだめですよということだ。

2011年8月9日火曜日

米国国債格下げ問題と株価の位置


政府債務
前回のエントリーで“デレバレッジ”を調べた人が多かったようなので(デレバレッジのエントリーへのアクセスが多かった)、米国Flow of Fundsから簡単なグラフを出しておく。
グラフの一番上にある線が家計の借金、2番目が米国国内金融セクターの借金、3番目が政府部門の借金である。実際にはシャドウ・バンキングと言われたように、影の銀行システムがあったわけでこのグラフは一部分しか表現できていないが、家計や金融セクターの借金の減少につれて政府部門の借金(Debt)が増え、両者が入れ替わった様子がわかるだろう。民間はデレバレッジが進んだ分、政府部門のレバレッジがすすんでいたのだ。
Data & Graph by FRED
SP500の位置
株価、特にSP500に焦点を合わせてその位置を確認しておこう。
こうした変革期には周期の短いチャートだけでは不充分だ。大勢観が必要になる。

下は20年分の日足チャートである。大雑把なトレンドは把握して置く必要があるだろう。
1994年12月以降の3回にわたる上場相場において大幅な下落(Drawdown)を記録したのは1998年の20%である。今回は4月のピークから18%のダウンであるから、もしかしたら米国国債のダウングレードは単なる杞憂に終わって再び上昇相場に入るのかもしれないが、こんな中途半端な位置で上向きにエントリーする必要は無いだろう。もちろんこれはあくまで単なるチャートであって、過去は何も語らないことには注意が必要であはあるが。

配当や益利回り
企業収益やそれにともなうPERが割安だとか配当利回りがどうしたというのは、ファンダメンタルズの大きな変更が無い場合には有効だが、実は変革期にはあまり意味を持たない。
下のグラフはシラー教授のデータから見た長期のSP500と配当利回り(Dividend Yield)、益利回り(PERの逆数)である。
長期で見ると配当利回りも益利回りも、近年とても低い位置(PERでは高い位置)にあったことが解るだろう。今のような大きな変革期にPERを持ちだされても話半分である。上記グラフで2000年以降のSP500の位置も微妙なポイントにいることがわかるのではないだろうか?

GDPと株価指数の関係
投資家は景気の数字に敏感である。特にGDPの影響は大きい。今回も遡っての改訂がQE2の効果に疑問を抱かせ国債格下げと相俟っての株式の暴落につながっている。
しかし株価指数とGDPのグラフを並べてプロットしても何か判然とはしないだろう。
Data & Graph by FRED
関係があるようで無いように見える。しかしこうした桁数の異なる数字を扱う場合には両者を対数化することによって比較ができる。下のグラフはSP500と米国名目GDPを対数化して回帰分析したものだ。対数化は具体的にエクセルのLN()関数で簡単にできる。もちろん下のグラフを見る限り何か別のファクター、例えばドル指数とか、昔ならマネーサプライとかを付加して重回帰すれば説明力は増えるに違いないが、僕が思うにはシンプル イズ ザ ベストで単回帰で充分である。 
ここで得られたGDPによるSP500の推定式、
LN(SP500)=0.9532 x LN(Norminal GDP)-2.1869
これを対数値からEXP()関数で元に戻して時系列にプロットしなおすと以下のグラフになる。
青が8月8日時点の実際のSP500、1,119.46であり、赤が推定値からの1,071.834である。どちらも大きく乖離はしていない。米国住宅価格の上昇し始めた90年代終わり頃からSP500は推定値を大きく上回るようになった。そして今回のソブリン格下げで大きなシナリオが調整される可能性があるとすれば、SP500はこの推定値よりも下に出る蓋然性は高いのではないかと思う。

ここまで見た指標類はどれもこれも推定の域を出ない。しかし現在の水準は切り返すには中途半端。たとえ切り替えしても大して上にはいかないだろうし、また戻ってくるのではないかと思う。

したがってもう少し「待つ」のが正しい。だからこそ市場参加者はあわてて株式リスクを落としにきたのだろう。こうした予想に結論は簡単には出ない。でも僕はすくなくとも次回の米国選挙まで、あるいはユーロ諸国が、国別の債務をユーロ債に実質上統一するまで様子を見た方がよいのではないかと今は考えている。

(当たり前のことだが投資する人は自分で判断して下さい。当ブログは読者の売買損に関して何らの責任を負うものではありません)


米国国債格下げ問題

8月5日、米国格付会社S&P(Stabndard & Poors)は米国国債をAAA(トリブルA)からワンノッチ(一段階)分格下げ、AA+とした。格下げ後もアウトルック(今後の見通し)はネガティブとし、事態の改善が見込まれなければ今後もさらにもう一段の格下げがあることを示唆している。

米国政府は財政赤字見通しの際の基礎要件の間違いを盾に反論を試み、S&Pの翻意を促したがそれは無駄な抵抗でしか無かった。理由は政治的混迷である。これが解消されない限り今後のさらなる格下げも視野に入れて置く必要があるだろう。

S&Pは2日の米国債務上限問題の時点で米国は4兆ドルの赤字削減が必要であり、それが議会で達成されない場合には格下げの可能性が50%あると警告を発していた。従って今回の格下げは予見できたものであり、金融市場への影響は軽微であるとの見解も散見されていた。しかし結果はご覧のとおりである。
SP500 StockChart.com
他の2つの主要な格付会社FitchとMoodysはAAA/Aaaの最高位を据え置いてはいるがアウトルックはネガティブであり、今回の株式市場の世界的暴落を通じて彼らの格下げの蓋然性も一段と高まったと考えておくべきだ。早々と米国ソブリン格下げを警告するばかりでは無く、実際に米国国債をエクスポジャー(組み入れ銘柄)から落としていた世界最大の債券運用会社PIMCOのビル・グロースは今回のS&Pの格下げを評価している。何かと格付会社への非難が多いなかこの評価は貴重な意見である。

70年間も続いてきた米国国債の最高位からの転落は金融史のコンテクストの中では一大イベントであることに違いは無く、今回の格下げは歴史的な転換点であると捉える必要があるだろう。従って混迷するユーロ市場、また成長に対する懸念の深まる中国を始めとする新興国市場と相俟ってこの歴史的なイベントは今後の金融市場の予見性を著しく低めている。そしてその予見性の低さが投資のリスクを高めリスク・アセットからの資金の逃避を招いているのである。

2007年の危機と比較すると、当時5.25%だったFRBの政策金利は今回は0.25%しかない点が大きく異なる。GDP値の下方改訂でQE2の効果が疑われる中、財政赤字に絡む財政政策は採用が困難だが、一方で金融政策の採用も大きく限定されてしまう。これはまさしく我々日本人が失われた20年間に経験してきた状況である。この「流動性の罠」と呼ばれる現象は今やウォール街や経済学者の間でも”ジャパニフィケーション”として急速にその認知度を高めつつある。

所得税減税と失業手当の給付期間延長が12月に終了することから米国政局は年内にもう一波乱が想定され、茶会グループはその存在感を再び大きく打ち出す戦略に出てくるだろう。まだまだ先は見えてこない。

また2007年危機では中国の大型財政支出が世界経済を牽引したが、インフレ懸念のくすぶる状況ではそれも期待薄だろう。それよりも中国としては1兆2000億ドルに達する保有米国債の問題がある。中国では2007年以降外貨準備の急速な増加をもたらした輸出依存から内需への転換を目論んでいたが遅々として進んではいない。いよいよ真剣に取り組む必要が出てきたのではないだろうか。しかしこの内需転換に関しても日本は苦労してきた事を思い起こす必要があるだろう。

細々と発生している現象を記述することに時間を費やしていると本質を見失うことにもなりかねない。今回起こっていることは比較的単純な考え方にブリーフィングすることができる。

レバレッジとデレバレッジである。アメリカの住宅バブルによって世界中が沸いた。その際に積み上げられた民間の借金を政府が肩代わりをした。これはユーロも同じことなのだ。

本来なら身代わりとなって借金を引き受けた政府はEXIT(あるいは緒)をそろそろ見つけるべき時期だが、QE2を始め様々に打った政策が結局景気回復、税収増加として実りそうもない。思惑通りにいっていないのだ。現在は借金の善意の保証人が借金取りに追われる立場になったのようなものだ。そして肝心なことであるが、国家(ソブリン)は人格を持てずにいる。甘やかされた有権者は自分の家のまわりだけを綺麗に保ち、公共の場所に生ごみを積み上げるのである。

金融史的見地から現状を外観すると、ソブリン発祥の地、旧ブリティシュ・コモンウェルスだけが少なからず矜持を保っているのは感慨深い。